物企中報深讀丨“后庇蔭時代”的萬物云獨立路徑答問

21世紀經濟報道記者 吳抒穎 深圳報道

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依托房地產行業而生的物業服務行業，過去兩年一直備受市場質疑與拷問。受此擾動，物企的估值也落入了低谷，頭部物企及至中小物企，無不受此影響，高光時期龍頭的千億市值，已不復存在。

這固然有個別物企違規操作之影響，但本質上，投資者的思路也直白審慎——房地產市場持續走下坡路，房企處境艱難，物企失去了母公司庇蔭，高增長曲線似乎沒有基礎，這就讓物企的高估值無所支撐。

這一邏輯有其合理性，但并非全部真容。今年的中報季，頭部及腰部物企，有不少通過自身的努力證明了“獨立發展”的必要性及重要性，也有不少已經看到了成效，例如萬物云、中海物業以及越秀服務等。外界從這些數據表現中也能夠更為客觀看待這個行業未來的競爭格局。

假設母公司源源不斷的輸送不再，物企所將面臨的是完全市場化的環境，它們將依靠自身的能力向第三方提供相應的服務，這就需要對市場有深刻的洞察力、有充足的服務意識。

不妨以萬物云為例子來看待整個行業未來的發展趨勢。這是最早開啟市場化道路的頭部物企，上市以來也持續不斷進行科技投入，與母公司的業務往來已逐漸下降，如果母公司未來不再穩定交付，萬物云憑借過去這些年累積的服務能力，也能有一番天地。

跳出企業看行業，物業管理的未來，依然可期。

成效

這是萬物云上市以來的首份中報。年報差強人意，這份中報的成色自然更引人關注。所幸，萬物云各方各面的數據，都有不錯的表現。

基本的財務指標上，今年上半年，萬物云實現營業收入160.2億元，同比增長12.5%；同時實現凈利潤10.5億元，同比增長15.7%。另外，萬物云手持現金及現金等價物為123.4億元，資金相當充裕，這讓它在科技投入以及蝶城布局上，有更從容的空間。

從各主要業務板塊的增長來看，萬物云也保持了較好的增速。其中，社區空間居住消費服務收入90.4億元，同比增長13.0%；商企和城市空間綜合服務收入56.7億元，同比增長11.3%；AIoT及BPaaS解決方案服務收入13.2億元，同比增長13.9%。

一個值得關注的數據是，萬物云過去不甚理想利潤率表現，在持續改善和提升。

中報顯示，今年上半年，萬物云住宅物業服務毛利改善，同比增長34.3%，該項業務整體毛利率增長2.1個百分點；居住相關資產服務業務收入6.9億元，同比增長30.2%，毛利1.9億元，同比增長53.4%。

萬物云在中報中解釋稱，這主要是由于“蝶城戰略”的兌現。

“蝶城戰略”，是萬物云上市以來最為重要的布局。它所指的是，在以街道為單位的空間內，投資打造高濃度、高效率的服務網絡，即以一個半徑3公里的城市區域構建20~30分鐘服務可觸達的服務圈。

這有點類似于“美團”之類的派單模式，它的目的是，打破傳統住宅物業圍墻，通過智能物聯硬件對服務流程作出系統性改變，人員調度從小區內變為跨小區，從而提升服務效率。

“蝶城戰略”要實現的前提，是萬物云所管理與服務的小區或者寫字樓，在既定的空間中濃度足夠高，這也就決定了它必須殺向存量市場。

萬物云董事長、執行董事兼總經理朱保全在業績會上介紹稱，萬物云的蝶城密度已經進一步形成，從2021年的459個到去年年底的584個，截至今年上半年，這一數據上升至601個。此外，萬物云進場后的蝶城項目，也有30%做了提價，現在整體物業費的進場均價是2.7元/平方米，未來，萬物云也將針對蝶城進行進一步的住宅物業變革。

除了蝶城戰略以外，萬物云的另一條賽道商企服務，也在奮力奔跑。目前，萬物云的商企服務營業收入已達39.4億元，這其中來自于互聯網、高端制造、金融、生物醫藥以及跨國公司等五大賽道的收入高達26.4億元。

獨立

市場普遍的視角之中，萬物云所取得的這些成果，都得益于母公司萬科的助益——如果不是萬科此前在住宅領域的龍頭地位能夠為萬物云帶來管理面積的增長，萬物云的規模和成長，的確不會如現在這般順風順水。

但現實的情況是，隨著房地產市場觸達天花板后，母公司未來能夠為萬物云帶來的交付面積預計增長乏力。

假若沒有母公司這頭“奶牛”，萬物云的增長模式和估值邏輯，是否進行重構呢？換個角度看問題，脫離了萬科的強大背書，萬物云獨立成長的生存環境，會不會是“困難模式”？

回答這個問題，應該先從萬物云現在物業中，萬科對之所產生、所帶來的影響入手找答案。

根據中報，萬物云來自萬科貢獻的持續關聯交易收入占比已經下降至13.6%；而來自于第三方的項目數量，占比則提升到69%；報告期內，萬物云的物業及設施管理服務收入中，由第三方客戶貢獻的收入占比達85.5%。

這個收入結構看來，萬科對之所能貢獻的部分，已經在逐步減少。而一個更重要的數據是，萬物云實質上不僅對萬科，對其他開發商的依賴度，也在逐步降低。據萬物云統計，來自其獨立拓展的，且與開發商不相關業務占比已經相當顯著，利潤的增速更快，相對于報表的利潤增速15.7%，這部分的利潤增速達到23.0%。

基于萬物云的表現，朱保全認為萬物云發展穩健?！捌煜氯f物梁行在非開發商市場具備絕對的競爭力；萬科物業基于蝶城模型，在存量市場尋找到獨立的、穩健的、可持續的拓展之道，并且立足居住消費市場，社區資產服務業務已形成良好發展態勢；借助萬物云城，公司的科技業務也在蒸蒸日上，保持高速發展和穩健高毛利。”

重估

以萬物云的路徑以及行業整體的發展模式，物業服務行業的價值，應該換一個角度來審視。在此前提下，物業服務行業的價值，是否有重估的機會呢？

這可以從中報季物企的整體業績以及獨立性來做一個簡單的歸納總結。

除了萬物云外，另一家值得關注的物企是中海物業。今年上半年，中海物業實現營收和利潤的雙位數增長，其錄得營收71.63億港元，同比上漲23.2%；歸母凈利潤則為7.26億港元，同比上漲39.2%。

值得留意的是，中海物業這家一直被視作“市場化稍顯不足”的物企，在第三方項目的拓展上，也十分得力。今年上半年，中海物業新增在管面積達到4300萬平方米，新增項目的74.5%來自獨立第三方。受此推動，中海物業來自獨立第三方占比也進一步提升至37.8%。

這也可以看出，盡管中海物業的母公司中海地產還在擴表中，但這家物企也并不安享其成，而是發力第三方拓展來彰顯發展的獨立性以及全面的服務力。

這是頭部物企的生存樣本，而那些受到母公司出險影響的物企，也有不少已經逐步消除負面因素，重回增長區間，重新收獲盈利。例如，彩生活今年上半年實現總收入約7.58億元，同比增長19.37%；毛利約2.18億元，歸母凈利潤錄得0.31億元，增長82.74%。

這其實也說明這個問題，假若沒有違規資金挪用、未有提前“預支”收入，物業服務行業仍是長坡厚雪賽道，這是市場公認的事實。

同時，物業服務行業作為一個分散度較低的行業，此前一直討論的資源向頭部物企集聚的機會，在業主方認識到物業服務的重要性之時，也具有想象空間。

據中指研究院發布一份報告顯示，2022年，從管理面積看，排在前200的企業管理面積總和占比50.24%，市場份額占比仍保持增長。這是萬物云、中海物業等頭部物企未來的機會，也是其第三方占比能夠持續提升的基礎。

與之同時，物企本身也在拓寬服務邊界，商企服務、增值服務等業務也在不斷增長之中，隨著需求的釋放，未來物企的增長空間依然可期。

以國外優秀同行作對比，物企之后通過市場化的拓展，有望構筑良好循環的生態系統。朱保全以First Services舉例稱，這家物企靠市場拓展能拿下全美第一成了住宅管理規模的老大，后來又收購了高力國際構建了一個增值服務生態系統。

First Services的例子，印證了一個事實——在服務能力、服務濃度足夠高的前提下，物企可提供的服務范疇可以很寬廣，也具有可復制性。

也正因此，物業服務行業當前的估值“低谷”，應該看作是階段性的陣痛。在更遠的未來，物企也有望打破房地產行業的發展瓶頸，在獨立發展模式被驗證、服務能力和實力被證實之后。

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