華新水泥(600801)：行業(yè)盈利底部 公司業(yè)績(jī)超預(yù)期

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核心觀點(diǎn)：

公司發(fā)布2023 半年度業(yè)績(jī)快報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)收入158.32 億元，同比增長(zhǎng)10.02%，歸母凈利潤(rùn)11.93 億元，同比下降24.85%；Q2 實(shí)現(xiàn)收入92.03 億元，同比增長(zhǎng)17.11%，歸母凈利潤(rùn)9.45 億元，同比增長(zhǎng)3.23%；2 季度和上半年業(yè)績(jī)超預(yù)期。

2023H1 行業(yè)盈利在歷史底部，華新業(yè)績(jī)顯著好于同行也好于歷史底部，展現(xiàn)較高的安全邊際。2023H1 行業(yè)盈利在歷史底部，華新水泥盈利明顯好于過(guò)往周期底部（2009H1、2012H1、2016H1 扣非利潤(rùn)分別為1.8、0.8、-0.3 億），也明顯好于同行，上半年實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)12億元，展現(xiàn)出較高的安全邊際。

公司業(yè)績(jī)超預(yù)期主要來(lái)自產(chǎn)業(yè)鏈延伸和海外業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)。一是骨料和混凝土等非水泥業(yè)務(wù)拓展快、競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，預(yù)計(jì)上半年非水泥業(yè)務(wù)收入占比超35%、毛利占比超40%，上半年骨料和混凝土銷量均高速增長(zhǎng)（價(jià)格受制于行業(yè)需求較差下滑），上半年骨料銷量5051 萬(wàn)噸（同比+103%），混凝土銷量1095 萬(wàn)方（同比+82%）。二是公司海外水泥業(yè)務(wù)加快發(fā)展、盈利水平較高，對(duì)沖國(guó)內(nèi)水泥主業(yè)下行，2022 年海外水泥收入占比14%、EBITDA 占比20%，預(yù)計(jì)2023 上半年盈利占比繼續(xù)提升；中期規(guī)劃實(shí)現(xiàn)3000-5000 萬(wàn)噸海外產(chǎn)能。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025 年歸母凈利潤(rùn)分別為30/36/42 億元，按最新收盤市值對(duì)應(yīng)PE 分別為10.0/8.4/7.2 倍，PB為1.04/0.99/0.93 倍，參考可比公司估值和公司成長(zhǎng)性，我們維持公司A 股合理價(jià)值19.64 元/股、H 股合理價(jià)值11.00 港元/股的判斷，對(duì)應(yīng)A 股2023 年1.4 倍PB 估值，維持A/H“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示。國(guó)內(nèi)水泥需求下滑、產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩帶來(lái)的業(yè)績(jī)下降風(fēng)險(xiǎn)，生產(chǎn)成本不斷上漲的風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)際化經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等。

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